野村研报解读：长鑫首日开盘暴涨 471%，AI 存储短缺延续至 2030 年，目标价 116 元

BiRun 消息，撰文：Rita 潮向导读 7 月 27 日，长鑫科技登陆科创板，开盘大涨 471%，市值一度冲破 3.3 万亿元。 野村证券同日发布首次覆盖报告，给出“买入”评级，目标价 116 元，对应 2028 年预期每股收益 5.8 元的 20 倍市盈率。以 8.66 元发行价计算，意味着超过 12 倍的潜在空间。 野村的核心逻辑是，AI 需求增速（60%以上）长期碾压供给增速（30%到 40%），DRAM 结构性短缺将成为常态。长鑫作为全球第四大 DRAM 厂商，正处于产能扩张和国产替代的爆发拐点。 技术追赶：5 年代差，正在缩小长鑫目前主流制程 16 到 17 纳米（1x 到 1y 节点），DDR5 良率约 80%，DDR4 超 90%，与海外领先者仍有约 5 年代差。 但追赶节奏在加快。公司正推进 12 到 1a 节点（10 到 15 纳米）的技术迁移，不依赖 EUV 光刻机，计划 2027 年实现 HBM3 量产。HBM3 已向中国头部 ICT 公司送样，HBM3e 同步开发中。上海 HBM 封装厂（芯浦天美）规划 50kwpm 产能，预计 2026 年底投产。 定价方面，长鑫产品比海外低 0 到 20%，但优势有限，主要受益于政策支持而非成本领先。野村测算其 2026 年晶圆 ASP 约 14 到 15k 美元，随节点升级至 14 到 15 纳米，2027 到 2028 年有望提升至 21 到 25k 美元。 设备国产化率目前不足 40%。核心供应商包括中微公司（刻蚀）、北方华创、长川科技（测试）、盛美半导体（清洗）。野村认为长鑫将谨慎评估国产设备对良率和盈利的影响。 份额从 10%到 18% 中国消耗全球约 25%的 DRAM，但国内厂商产值份额仅 10%，自给率只有 30%。这是长鑫最大的增长驱动力。 野村预计长鑫全球份额将从当前约 10%升至 2028 年底的 18%，逼近美光的体量。客户包括阿里云、字节、腾讯、联想、小米、传音、荣耀、OPPO、vivo 等。 财务数据已在验证趋势。2022 到 2024 年累计亏损超 300 亿元，2025 年扭亏为盈净利润 18.75 亿元。2026 年一季度营收 508 亿元（同比 +719%），归母净利润 247.6 亿元（同比 +1688%），单季利润已超 2025 年全年。公司预计 2026 年上半年营收 1100 到 1200 亿元，净利润 500 到 570 亿元。 产能扩张正在加速。2025 年底产能 280kwpm，预计 2026 年底达 350kwpm，2027 和 2028 年各增 100kwpm，2028 年底达 550kwpm。比特出货量复合增长率 40%到 45%，远高于行业均值。 AI 代理正在吃掉内存野村报告的技术洞察很具体。一个完整的 AI 代理任务要经历 8 个阶段，用户请求到达、模型权重加载、预填充、推理规划、工具执行、上下文整合、多步迭代、响应生成。 最吃内存的阶段是多步迭代，KV-Cache 会指数级膨胀。即便考虑内存优化技术带来的最高 5 倍压缩效果，2026 到 2030 年 AI 驱动的内存使用量复合增速仍超 60%，总量增长 7 倍以上。 野村还提出了一个更激进的假设。如果 AI 机器人自主运行任务，不再受人类操作节奏限制，需求上限将仅受制于基础设施和资本支出，理论上没有天花板。 供给端跟不上，四大瓶颈同时卡住需求端复合增速 60%以上，供给端野村预估只有 30%到 40%。 缺口填不平的原因很具体。半导体产能扩张面临四大瓶颈，洁净室、设备、材料和人。