重要 小摩研报解读：AI 债券发行 2660 亿美元，投资繁荣很少温和收场

据深潮 TechFlow发布，撰文：Rita 2026 年至今，与 AI 资本支出相关的美元高评级债券发行量达到 2660 亿美元。其中超大规模厂商发行 1820 亿美元，数据中心发行 420 亿美元，半导体企业发行 420 亿美元。这个数字超过 2025 年全年的 1390 亿美元，是 2024 年全年 290 亿美元的九倍以上。摩根大通在 2026 年 9 月 9 日发布的策略报告中指出，AI 资本支出的融资需求正在改变美国信用市场的结构，也在改变宏观经济风险的传导方式。 摩根大通认为，AI 投资既是市场风险，也是经济风险。家庭财富与消费对资产价格的敏感度上升。报告作者 Joyce Chang 在报告中写道，历史表明投资繁荣很少温和收场。 这篇文章从三条线索展开。AI 资本支出的融资规模与来源，财政赤字与净利息成本如何推高期限溢价，中间力量对赢家通吃叙事的拒绝如何影响全球资本配置。 AI 资本支出融资超去年摩根大通美国高评级策略团队预测，未来五年 AI 资本支出在高评级债券市场的融资需求预计达到 2.1 万亿美元。2026 年至今的发行构成中，超大规模厂商发行 1820 亿美元，数据中心发行 420 亿美元，半导体企业发行 420 亿美元。2025 年全年超大规模厂商发行 930 亿美元，2024 年全年仅 170 亿美元。 资本支出的融资来源正在从内生现金流转向外部债务。摩根大通估算，AI 资本支出的资金需求总额为 5.5 万亿美元，其中有机现金流贡献 1 万亿美元，增量股权资本贡献 4000 亿美元，结构化产品市场贡献 3000 亿美元，高评级债券市场贡献 2.1 万亿美元，杠杆融资市场贡献 4000 亿美元，另有 1.4 万亿美元需要替代性资本。高评级债券市场是最大的单一外部融资来源。 这种融资结构的变化表明 AI 投资的资本成本与信用市场条件直接挂钩。报告指出，超大规模厂商长期债务发行量大幅增加，正在挤出其他投资。资本支出激增推高实际利率，动量交易与杠杆可能放大回撤和相关性飙升，削弱“不要与美联储对抗”这类旧有经验法则的有效性。 净利息成本 2035 年翻倍美国 2026 财年赤字预计达到 2.1 万亿美元，约占 GDP 的 6.5%。2026 年至今的赤字比去年同期多出约 1700 亿美元。摩根大通指出，在财政端采取行动之前，长期收益率不会锚定。目前没有在年底前削减支出或增加收入的举措。关税将作为政府唯一的新财政收入来源而延续。 摩根大通在长期利率模型中假设 2.5%的实际美国国债收益率。如果预期通胀保持在 3%，对应的 10 年期美国国债名义收益率长期目标约为 5.5%。在利率达到 GDP 的 5.5%时，美国净利息成本预计从目前的约 1 万亿美元翻倍至 2035 年的 2.1 万亿美元，接近 GDP 的 5%。 财政风险正在转化为金融风险。报告指出，利率水平受赤字、发行和市场结构的影响，与受美联储路径的影响一样大。美国国债持有者结构的变化和外汇储备下降，现在是期限溢价走高的结构性推手。金融抑制措施，例如旨在保持收益率曲线更平坦的政策，已经重新进入讨论范围。 AI 投资放大双重风险摩根大通将 AI 投资定义为一场宏观冲击。全球数据中心和 IT 基础设施的资本支出到 2030 年估计达到 6.7 万亿美元。美国在 2026 年到 2032 年间建设 200GW 数据中心，可能对应 8.2 万亿美元的投资，约合累计 GDP 的 2.8%。AI 资本支出占 GDP 的比重达到 5%。 经济风险和市场风险正在变成同一种风险。美国家庭财富与消费对资产价格的敏感度上。