重要 Circle 死磕 Coinbase：分销成本吃掉六成收入，Arc 链能打破僵局吗？

据深潮 TechFlow发布，作者：insights4vc 编译：深潮 TechFlow 深潮导读： 稳定币发行商的生意远没有表面光鲜。Circle 最新季度数据显示，分销和交易成本吞掉了近六成收入，留给股东的利润薄如刀片。Arc 链是 Circle 试图改写这套利益分配规则的赌注，但它能否真正改变收入结构，而非只是给网络数据面板增加几笔交易，值得每一位稳定币赛道观察者紧盯。 Circle 的核心财务困境，甚至不需要查看任何链上交易就能看清。2026 年第二季度，它产生了 7.013 亿美元的营收和储备收益，支付了 4.104 亿美元的分销与交易成本，最终录得 3440 万美元的营业利润。USDC 的平均流通量相比一年前大幅增长，但储备收益率的下降吞噬了大部分毛收入增量。分销伙伴拿走的钱，依然超过了 Circle 在扣除运营费用之前自己留下的部分。 Arc 于 9 月 16 日上线公开主网，给了 Circle 一个改写这种关系的可能。一条围绕其稳定币、金融应用和开发者服务组织的网络，可以通过 Circle 留存更多收入的渠道吸引资金余额。它还可能产生在低利率环境下依然存活的服务收入。但这两种结果都不会因为推出一条区块链就自动发生。Arc 引入了另一群对经济模型有索取权的参与者，包括验证者、流动性提供者和潜在的代币持有者。 现有证据支持一个有保留的判断：Circle 拥有一项有价值的分销和赎回特许经营权，但股东拿到的是在巨额伙伴分成和运营成本之后、对利率高度敏感的剩余部分。Arc 改善的是可能性区间的上限，而非已经兑现的盈利。按约 178 亿美元的现金调整后企业价值计算，CRCL 已经需要相当可观的商业进展来支撑。问题在于 Arc 是否能高效地推动这一进展，而不仅仅是为一个漂亮的网络数据面板增添交易量。 平台之下的美元生意 Circle Internet Group 是上市母公司。发行实体包括 Circle Internet Financial, LLC 和 Circle Internet Financial Europe SAS，其义务分别受各自司法辖区和条款约束。USDC 是一种以美元计价的支付代币；EURC 在欧元体系中承担类似功能。两者都不构成对母公司的所有权权益。USYC 是一种代币化投资产品，具有不同的经济目的：它提供对一支产生收益基金的敞口，受资格要求和基金条款约束。Circle Payments Network（CPN）连接支付机构；开发者产品帮助应用管理钱包、合约和跨链转账。Arc 是一条通过许可制验证者网络运行的区块链。储备收益仍然是整个集团的主要商业引擎。 在评估一项新合作时，这种区分至关重要。一个钱包集成可以提高 USDC 的可用性，却不会产生软件订阅收入。一笔支付可以使用 USDC，却不会为 Circle 带来实质性的交易费用。一笔代币化基金申购可以把资金从普通 USDC 持仓转入投资产品。这些活动可能相互强化，但它们拥有不同的收入机制，不能被当作可互换的平台增长来估值。 设想一家合格企业通过 Circle Mint 购买新发行的 USDC。在完成入驻和必要审查后，它通过获批的银行安排汇入美元。Circle 发行相应的代币，美元则进入储备结构。客户可以把这些代币转移到另一个钱包，而底层储备资产不发生任何移动。最终，符合条件的赎回方归还 USDC，代币通过销毁退出流通，赎回方通过银行系统收到美元。在欧洲经济区之外，根据 Circle 公布的 USDC 条款，直接赎回通常需要一个信誉良好的合格 Circle Mint 账户。其他持有者通常依赖交易所、钱包或。