大摩：AI资本开支首次超过现金流，科技巨头开始靠租赁、发债和发股续建

超大规模云服务商（Hyperscalers）目前把超过40%的销售收入重新投入AI资本支出。摩根士丹利指出，这种投资强度已经无法单靠现有经营现金流持续支撑。亚马逊和谷歌的自由现金流在2026年第二季度已转负，Meta则预计下一季度转负。
预计到2027年，这些超大规模云服务商的现金资本支出将超过1.2万亿美元，而总经营现金流预计约1万亿美元，意味着新增建设将越来越依赖租赁、公开发债、减少股票回购、新发股份等方式。
过去AI资本开支的市场叙事建立在“科技巨头现金流极强，可以自我融资”上，但现在，自我融资能力已经开始触顶，新增资本支出越来越需要外部资本。这会改变市场衡量AI投资回报的方式。以前主要比较AI收入增速和资本支出增速，以后融资成本、信用利差、股权稀释都要纳入回报率计算。
对市场而言，随着更多CapEx由债务融资，项目经济性会越来越依赖外部资本成本。如果融资成本继续上升，新AI基础设施投资的回报率就必须覆盖更高的资本成本。