摩根大通研报解读：AI 进入变现验证期，资金从硬件流向云巨头

BiRun 消息，撰文：Rita 潮向导读摩根大通策略团队 2026 年 7 月 20 日发布报告，美股 AI 板块近期出现明显分化，英伟达、博通等硬件股波动加剧，涨跌反复。微软、谷歌、Meta、亚马逊走势趋稳。 市场担忧 AI 行情是否见顶。摩根大通最新美股策略报告给出明确判断：AI 超级周期未结束，但资金正在换手。投资逻辑从 "拼资本开支" 转向 "拼商业变现"。8700 亿美元年度 AI 资本开支持续加速，但市场已不再满足于 "投入规模"，开始追问 "盈利兑现"。摩根大通认为，拥有云平台、数据中心与 AI 应用生态的超大规模厂商，风险收益比优于 AI 硬件。 资本开支还在加速今年二季度财报核心看点不在利润，而在 AI 资本开支。 AI 产业链发展高度依赖科技巨头持续投入数据中心建设。市场预计，2026 年底全球 AI 相关资本开支将接近 8700 亿美元，同比增长 77%，其中超大规模厂商贡献约 7500 亿美元。 摩根大通互联网分析师认为，市场对 2027 年预测仍偏保守。谷歌 2027 年资本开支预计增长 54%，接近 3000 亿美元。亚马逊增长 42%，约 3000 亿美元。Meta 增长 42%，约 2000 亿美元。 AI 基础设施建设未放缓，仍在加速。未来几周四大超大规模厂商财报，将是市场核心风向标。 市场开始追问：什么时候赚钱？ 过去两年市场只关注投入规模。当前投资者开始聚焦核心问题：大规模投入何时能兑现回报？ 摩根大通认为，这将是未来几年 AI 投资核心主线。积极信号已开始显现。Meta 对外出售闲置 AI 算力，直接实现数据中心资源变现。Anthropic 安全研究进展暗示，安全顾虑或加速政企工作负载上云，替代本地模型部署。 这意味着 Azure、谷歌云、AWS 等云服务需求将持续增长。AI 商业模式正逐步验证，涵盖模型售卖、算力输出、云服务、软件授权多元路径。摩根大通认为，若管理层在财报中释放更多 AI 商业化信号，盈利预测与自由现金流均有望上修。 钱正在从硬件流向云巨头过去两年 AI 行情最大赢家在上游。GPU、HBM、高速网络、交换机、光模块等板块几乎全线上涨。但摩根大通认为，板块轮动正在发生。 AI 硬件属于典型动量交易：持仓高度集中，交易极度拥挤。一旦出现预期变化，波动将显著放大。半导体板块近期回调约 15%，拥挤度虽有缓解，但远未出清。市场担忧集中在四点：资本开支持续性、AI 公司上市资金分流、基础设施供需格局、投入资本回报率能否覆盖成本。 相比之下，微软、谷歌、Meta、亚马逊风险收益比更优。上述厂商掌握算力、云平台与终端用户。真正兑现盈利的或非 "卖铲人"，而是 "金矿运营商"。 钱从哪里来？ 资金来源成为市场新的担忧：年均数千亿美元投入，科技巨头资金储备能否支撑？ 摩根大通对此专门作出回应。五大科技巨头债券融资规模从 2022 年的 400～500 亿美元，升至 2026 年的约 1900 亿美元。谷歌今年完成 850 亿美元股权融资，Meta 也在评估同类方案。 但摩根大通认为，这仅是融资结构调整，不代表经营恶化。预计 2027 年，科技巨头经营现金流仍将超 9000 亿美元。未来几年营收年均增长约 17%，利润率维持高位。市场愿意提供融资支持 AI 建设，核心逻辑在于看好长期盈利回报。 自由现金流拐点方面，摩根大通预计最早 2027 年出现。若 AI 商业化推进放缓，显著改善或需等待 2028 年以后。 半导体逻辑没有变摩根大通未看空 AI 硬件。 超大规模厂商需求依旧强劲，AI 实验室算力仍存缺口，智能体推。