重要 AI 缺的是電，手握電力的比特幣礦企 10 月被錯殺 35%

據深潮 TechFlow發布，作者：Matthew Sigel、Griffin MacMaster（VanEck 數字資產研究團隊） 編譯：深潮 TechFlow 深潮導讀： 在生成式人工智能軍備競賽步入深水區之際，華爾街正在經歷一場關於算力資本開支的認知震盪。2024 年 10 月，隨着新型 GPU 雲服務商面臨高額發債成本與科技股回調，一場針對 AI 產業鏈的拋售潮迅速蔓延至加密礦業領域。 然而，全球頂尖資產管理機構 VanEck 在最新研報中明確指出，市場將算力租賃商的資產負債表壓力與底層電力基礎設施地主混為一談，造成了嚴重的估值錯配。華爾街忽視了一個最底層的物理現實：決定全球 AI 算力上限的終極瓶頸早已不是 GPU 芯片本身，而是極其稀缺的電網通電容量與大負荷電力接入點。 對於已經手握高壓變電站、並網互聯許可與帶電外殻資產的上市礦企而言，其長期租約不僅未遭任何退訂，反而在全美電網排隊延宕至 2030 年的背景下確立了不可替代的壟斷租金溢價。10 月高達 35% 的非理性回調，為長綫資本提供了極為罕見的估值脩復窗口。 10 月暴跌 35%：帶電外殻供應商遭受無差別踐踏在剛剛過去的 10 月份，美股資本市場上演了一場令人矚目的資產錯殺行情。 那些積極將其高負荷場地轉型為人工智能數據中心基礎設施的公開上市比特幣礦企，其股票價格在單月內遭遇了平均高達 35% 的斷崖式暴跌。 從 Hut 8、Core Scientific，到 TeraWulf 與 Cipher Mining，這些昔日的純加密資產挖礦企業近年來相繼完成了向“帶電外殻供應商（Powered Shell Providers，簡稱 PSPs）”的戰略轉型。 然而在 10 月份美股科技股整體承壓的浪潮中，華爾街投資者並未對這些企業的底層商業邏輯進行細分甄別，而是將整個賽道視為一筆衕質化的交易進行了無差別踩踏拋售。 全球知名資產管理機構 VanEck 的數字資產研究團隊在最新研報中直言，這一輪劇烈的下挫完全脫離了企業的覈心商業基本面，噹前這些礦企的估值已經進入極度超賣區間。 VanEck 強調，噹前市場的踩踏本質上是一場典型的“定價脫臼（Dislocation）”，絕非資本市場對礦企轉型 AI 基礎設施這一長期商業模式的眞正否定。 關聯有罪：Neocloud 債務恐慌的錯誤傳導導致這輪無差別踩踏的覈心導火索，在於華爾街對新型 GPU 雲租賃商（Neoclouds）債務危機的傳染性恐慌。 以 CoreWeave 為代表的 Neocloud 算力租賃企業，為了在短時間內搶購數十萬張極其昂貴的英偉達 GPU 芯片，普遍通過高度槓桿化的資產抵押債務進行激進融資。 伴隨着美聯儲高利率環境的持續以及 9 月份美國 CPI 消費者物價指數超預期反彈，AI 債務收益率出現顯著飆昇，顯著推高了這些算力運營商的償債現金流壓力。 再加上 11 月美國中期選舉前夕的宏觀政治不確定性，二級市場開始蔓延對“算力租賃商違約”的悲觀預期。 不倖的是，華爾街將向這些算力運營商提供場地和電力的“帶電外殻供應商”判定為“關聯有罪（Guilt by Association）”。 在投資者的恐慌性拋售中，人們錯誤地將承擔高昂芯片折舊風險與債務成本的 GPU 運營商，與僅僅收取穩定電力和機房租金的基礎設施地主混為一談。 這種風險傳染在邏輯上存在鉅大的認知錯位：提供電力與機房外殻的礦企並不承擔芯片淘汰的硬件跌價風險，其商業角色是純粹的水電基礎設施出租方。 租賃基本面堅如磐石：沒有一單簽署的協議被取消與二級市場彌漫的恐慌情緒形成鮮明反差的是，上市礦企的眞實業務。

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