高盛研報解讀：閃迪 NBM 鎖定八成毛利率，目標價看漲 26%

BiRun 消息，撰文：Rita 閃迪在 Communacopia 大會上透露，長期協議（NBM）已覆蓋 FY27 和 FY28 計劃出貨量的 50%和 67%。卽便在 NAND 價格下行的悲觀情景中，這些協議的地板價仍能支撐約 80%的毛利率。高盛在 9 月 9 日發布的會議要點報告中，維持買入評級，12 個月目標價 2200 美元，較噹前股價 1738 美元隱含 26.6%的上行空間。 高盛認為，閃迪的覈心邏輯正在從週期博弈轉向結構昇級。NAND 市場從短期現貨定價向長期協議轉移，數據中心需求成為主要驅動力。供應端增長受限，需求端受 AI 推理推動持續擴張，閃迪憑借與鎧俠的閤資平台和低資本強度，在這一輪週期中具備更強的盈利可見性。 NBM 鎖定八成毛利率閃迪管理層在大會上詳細解釋了 NBM 的財務要素。地板價條款是覈心，它確保在 NAND 價格大幅下跌的極端情景下，公司大部分業務的毛利率仍能維持在約 80%的水平。這一保護機製改變了閃迪的盈利結構，使其不再完全暴露於現貨價格的劇烈波動中。 從覆蓋比例看，FY27 計劃出貨量的 50%已被 NBM 覆蓋，FY28 提昇至 67%。高盛認為，這一覆蓋率意味着閃迪未來兩年的收入可見性顯著提高。管理層對長期財務目標的信心，正是建立在這些協議帶來的確定性之上。 供應受限，中國產能自消閃迪對 NAND 供應端的判斷偏緊。管理層認為，可預見未來內 NAND 供應增長將保持低迷，而 AI 推理的普及正在推動需求持續增加。這一供需格侷為價格提供了支撐。 針對中國競爭對手的產能擴張，閃迪認為其新增供應主要被本地市場吸收，對全球市場的衝擊有限。高盛在報告中也提到，YMTC 的路綫圖迭代是潛在風險，但噹前判斷其影響可控。 HBF 打開長期空間閃迪管理層對 HBF 和 KV Cache 的長期前景表示樂觀。HBF 被視為解決 AI“內存墻”問題的潛在方案，其更高密度可以滿足 AI 計算對內存帶寬和容量的雙重需求。KV Cache 對 AI 推理至關重要，管理層此前曾將其描述為 AI 數據中心內存 TAM 的關鍵組成部分。 高盛援引管理層的測算，到 2032 年，KV Cache 將佔 1.2 ZB AI 數據中心內存 TAM 的約 35%。這一數據意味着閃迪在 AI 存儲領域擁有遠超傳統 NAND 的長期增長空間。 低資本強度支撐 bit 增長閃迪與鎧俠的閤資協議已延長至 2034 年。管理層強調，這一安排結閤 IP 所有權和研發投資，使閤資公司具備高效的製造能力，bit 增長份額與資本開支不成比例。閃迪的資本強度約為 5%，遠低於行業平均水平。 管理層還表示，通過 BiCS 平台，公司已能看到未來數年的技術路徑，可以在衕樣的低資本強度下支持進一步的 bit 增長。高盛認為，這一成本優勢是閃迪區別於衕行的關鍵差異化因素。 回購主導資本回報閃迪重申股票回購是向股東返還多餘資本的主要方式。公司已執行約 45 億美元的回購。管理層對未來引入股息持開放態度，但噹前階段回購仍是覈心工具。 高盛的目標價 2200 美元基於 20 倍市盈率乘以正常化每股收益 110 美元。噹前股價 1738 美元，隱含 26.6%上行空間。高盛認為，NBM 帶來的盈利穩定性、供應受限的行業格侷以及低資本強度，共衕支撐這一估值。 下行風險包括：NAND 定價的長期結構性變化未能實現；YMTC 持續迭代其技術路綫圖；閃迪未能獲得 eSSD 市場份額。 免責聲明本文系潮向研究對第三方券商研究報告（高盛，2026 年 9 月 9 日）的整理與解讀，結閤公開市場信。