重要 小摩研報解讀：AI 債券發行 2660 億美元，投資繁榮很少溫和收場

據深潮 TechFlow發布，撰文：Rita 2026 年至今，與 AI 資本支出相關的美元高評級債券發行量達到 2660 億美元。其中超大規模廠商發行 1820 億美元，數據中心發行 420 億美元，半導體企業發行 420 億美元。這個數字超過 2025 年全年的 1390 億美元，是 2024 年全年 290 億美元的九倍以上。摩根大通在 2026 年 9 月 9 日發布的策略報告中指出，AI 資本支出的融資需求正在改變美國信用市場的結構，也在改變宏觀經濟風險的傳導方式。 摩根大通認為，AI 投資旣是市場風險，也是經濟風險。家庭財富與消費對資產價格的敏感度上昇。報告作者 Joyce Chang 在報告中寫道，歷史表明投資繁榮很少溫和收場。 這篇文章從三條綫索展開。AI 資本支出的融資規模與來源，財政赤字與凈利息成本如何推高期限溢價，中間力量對贏家通喫敘事的拒絕如何影響全球資本配置。 AI 資本支出融資超去年摩根大通美國高評級策略團隊預測，未來五年 AI 資本支出在高評級債券市場的融資需求預計達到 2.1 萬億美元。2026 年至今的發行構成中，超大規模廠商發行 1820 億美元，數據中心發行 420 億美元，半導體企業發行 420 億美元。2025 年全年超大規模廠商發行 930 億美元，2024 年全年僅 170 億美元。 資本支出的融資來源正在從內生現金流轉向外部債務。摩根大通估算，AI 資本支出的資金需求總額為 5.5 萬億美元，其中有機現金流貢獻 1 萬億美元，增量股權資本貢獻 4000 億美元，結構化產品市場貢獻 3000 億美元，高評級債券市場貢獻 2.1 萬億美元，槓桿融資市場貢獻 4000 億美元，另有 1.4 萬億美元需要替代性資本。高評級債券市場是最大的單一外部融資來源。 這種融資結構的變化表明 AI 投資的資本成本與信用市場條件直接掛鈎。報告指出，超大規模廠商長期債務發行量大幅增加，正在擠出其他投資。資本支出激增推高實際利率，動量交易與槓桿可能放大回撤和相關性飆昇，削弱“不要與美聯儲對抗”這類舊有經驗法則的有效性。 凈利息成本 2035 年翻倍美國 2026 財年赤字預計達到 2.1 萬億美元，約佔 GDP 的 6.5%。2026 年至今的赤字比去年衕期多出約 1700 億美元。摩根大通指出，在財政端採取行動之前，長期收益率不會錨定。目前沒有在年底前削減支出或增加收入的舉措。關稅將作為政府唯一的新財政收入來源而延續。 摩根大通在長期利率模型中假設 2.5%的實際美國國債收益率。如果預期通脹保持在 3%，對應的 10 年期美國國債名義收益率長期目標約為 5.5%。在利率達到 GDP 的 5.5%時，美國凈利息成本預計從目前的約 1 萬億美元翻倍至 2035 年的 2.1 萬億美元，接近 GDP 的 5%。 財政風險正在轉化為金融風險。報告指出，利率水平受赤字、發行和市場結構的影響，與受美聯儲路徑的影響一樣大。美國國債持有者結構的變化和外匯儲備下降，現在是期限溢價走高的結構性推手。金融抑製措施，例如旨在保持收益率曲綫更平坦的政策，已經重新進入討論範圍。 AI 投資放大雙重風險摩根大通將 AI 投資定義為一場宏觀衝擊。全球數據中心和 IT 基礎設施的資本支出到 2030 年估計達到 6.7 萬億美元。美國在 2026 年到 2032 年間建設 200GW 數據中心，可能對應 8.2 萬億美元的投資，約閤累計 GDP 的 2.8%。AI 資本支出佔 GDP 的比重達到 5%。 經濟風險和市場風險正在變成衕一種風險。美國家庭財富與消費對資產價格的敏感度上。