大摩研報解讀：微軟股息上調 8%，Azure 加速看 600 美元

據深潮 TechFlow發布，撰文：Rita 微軟將季度股息上調 8%，摩根士丹利在 2026 年 9 月 16 日發布的報告中維持增持評級，目標價 600 美元。噹前價 497.12 美元，上行空間約 20.7%。大摩認為，微軟的總回報結構仍具吸引力，Azure 增長加速和 Copilot 變現支撐高雙位數收入增長。 大摩分析師 Adam Wood 在報告中指出，微軟的盈利增長和 AI 領導地位尚未被完全定價。該行基準情景假設 FY28 每股收益 24.06 美元，給予 25 倍市盈率，對應 600 美元目標價。牛市情景下，Azure 和 AI 貢獻更強，FY28 每股收益 27.64 美元，目標價 795 美元。 股息上調 8% 略低於均值微軟將季度股息上調 8%，略低於過去五年約 10%的平均增幅。大摩在報告中指出，這一上調反映公司對現金流和盈利前景的信心，衕時保留資本用於 AI 基礎設施投資。噹前股息收益率約 1.1%，在大型科技股中處於中等水平。 大摩認為，股息上調結閤股票回購，使微軟的總回報更具吸引力。該行在總回報計算中假設 CY26 收入 3373 億美元，衕比增長 10.4%，毛利潤衕比增長 18%，運營支出衕比增長 10.6%，每股收益 26.97 美元，衕比增長 19%。這一增速組閤在大型軟件公司中處於領先。 Azure 增長加速至 44.9% 大摩預計 Azure 及其他雲服務增速將從 FY26 的 40.7%加速至 FY27 的 44.9%，隨後在 FY28 放緩至 43.2%，FY29 降至 41.2%。M365 商業雲增速預計從 16.4%昇至 16.6%，FY28 和 FY29 分別為 17.6%和 17.7%。毛利率預計從 FY26 的 67.9%降至 FY29 的 63.4%，運營利潤率維持在 46.5%到 47.2%之間。 大摩指出，毛利率下降主要來自 AI 資本支出增加，但運營槓桿和效率提昇抵消了部分壓力。FY27 每股收益增長 9.6%，FY28 增長 22.4%，FY29 增長 25.1%。該行認為，微軟的盈利增長仍由雲和 AI 驅動，運營利潤率保持穩定。大摩對 FY27 收入的預測為 3936 億美元，高於市場共識的 3908 億美元，對每股收益的預測為 19.66 美元，略低於市場共識的 19.72 美元。 毛利率下降與運營利潤率穩定的組閤，說明微軟正在用規模效應消化 AI 基礎設施的折舊壓力。Azure 增速在 FY27 加速至 44.9%，是這一邏輯的覈心驗証點。如果增速不及預期，運營槓桿的抵消效應會減弱，利潤率可能承壓。 基準情景看 600 美元大摩基準情景假設 FY28 每股收益 24.06 美元，給予 25 倍市盈率，對應目標價 600 美元。這一估值較大型軟件衕行有溢價，但 1.2 倍 PEG 低於微軟歷史 PEG 和衕行。大摩認為，溢價反映微軟在雲和 AI 領域的強勢定位和執行力。 牛市情景下，Azure 加速、M365 高價 SKU 採用和 Copilot 廣氾部署驅動收入低雙位數增長，運營利潤率擴至 49.0%，FY28 每股收益 27.64 美元，29 倍市盈率對應 795 美元。熊市情景下，Azure 增速因規模放緩，M365 滲透見頂，AI 採用有限，運營利潤率僅擴至 45.0%，FY28 每股收益 21.84 美元，12 倍市盈率對應 250 美元。 大摩通過期權市場隱含波動率估算三種情景的概率。牛市情景概率接近 0%，基準情景概率 10.2%，熊市情景概率 8.2%。該行認為，市場對微軟 AI 領導。